Oli.
Oli.
🍓Web3投研 🍑人工智能 🚀《干翻狗庄》系列工具作者
5Подписки
254подписчиков
Новости
Новости
Strategy на этот раз пострадала от новых правил MSCI, что дало урок утверждению «покупка MSTR равносильна покупке BTC». Биткоин не превратился в другой актив, но акции компаний, владеющих им, вынуждены нести дополнительное давление.
Сначала уточним сроки: MSCI уже объявила об изменениях в правилах квалификации неоперационных компаний, список затронутых ценных бумаг планируется опубликовать 11 ноября, соответствующие изменения вступят в силу после закрытия торгов 30 ноября. Нельзя считать текущие риски правил официальным исключением Strategy.
Однако рынок не будет спокойно ждать даты вступления в силу. Инвесторы заранее оценят потенциальные изменения спроса на индекс и скорректируют портфели; кто-то, опасаясь последующих условий финансирования, пересмотрит премию акций относительно BTC. Эти ожидания могут повлиять на цены ещё до публикации окончательного списка.
Поэтому при покупке акций финансовых компаний, помимо направления BTC, нужно учитывать задолженность компании, обязательства по привилегированным акциям, планы дополнительного выпуска и квалификацию для индекса. Даже при бычьем настрое на биткоин, выбор между акциями и прямым владением спотом несёт разные риски.
Strategy открыто выступает против новых правил, у неё есть свои интересы и аргументы; акционерам же нельзя полагаться только на «компания будет бороться» для управления рисками. Больше всего я не хочу видеть ситуацию, когда при росте цены акции воспринимаются как высокоэластичный BTC, а при падении оказывается, что куплена целая совокупность рисков финансирования компании и правил индекса. Эти условия должны быть учтены ещё до покупки.
#MSCI新规冲击财库股，Strategy公开反对
В предложенном финансировании Anthropic на сумму 60 миллиардов долларов по чипам меня больше волнует не рекорд финансирования, а вопрос: кто понесет убытки, если оборудование в будущем обесценится?
Здесь есть сопоставимый раскрытый случай: в 10-Q, поданном Broadcom в сентябре, была сделка по аренде AI-оборудования с обеспечением. При наступлении условий, таких как дефолт клиента, стоимость реализации оборудования влияет на обязательства по обеспечению, максимальная потенциальная ответственность после полного развертывания оборудования составляет около 29 миллиардов долларов. На момент раскрытия обеспечение не было выплачено.
Обратите внимание, что это старое соглашение нельзя напрямую считать окончательными условиями нового плана на 60 миллиардов долларов. Но оно показывает, что после участия поставщиков в финансировании их роль может выходить за рамки «продал чипы — получил деньги». Платежеспособность клиентов и будущая стоимость оборудования могут вернуться к поставщикам.
Если финансовые учреждения готовы участвовать, нужно понимать, какие именно риски они берут на себя. Чтобы оценить спрос, нужно спросить, какую поддержку предоставляют поставщики и как распределяются риски, а не просто считать количество участников финансирования.
Само финансирование — это нормальная коммерческая практика, а обеспечение не означает, что убытки уже произошли.
Но кто несет ответственность за устаревшие затраты на быстро обновляющееся оборудование, включенное в многолетние финансовые соглашения? IPO, конечно, важен, но ажиотаж вокруг листинга не заменит распределение рисков в контракте.
#Anthropic拟融资600亿美元，IPO迎考验
Зарабатывает ли AI Meta? Я считаю, что сначала нужно избегать одного особенно удобного алгоритма: сколько вырос доход от рекламы, столько и считать прибылью от AI.
Во втором квартале Meta сообщила, что количество показов рекламы выросло на 14% в годовом исчислении, а средняя цена за объявление увеличилась на 12%. Компания считает, что улучшение таргетинга и инструментов измерения стимулировало спрос на рекламу, но также ясно указала на благоприятное влияние валютных курсов. Изменения в доле рекламы по регионам и продуктам также влияют на среднюю цену.
Это подтверждает, что AI действительно улучшает эффективность рекламы, но нельзя просто взять 12%-й рост цены и считать его доходностью инвестиций в AI. Meta сама предупреждает, что сложно точно оценить, какой вклад в доход от рекламы вносят разные тенденции.
Лучшие рекомендации и инструменты таргетинга имеют основания приносить прибыль. Нужно проверить, сможет ли улучшение сохраняться после исключения влияния валютных курсов и структуры рекламы, а также достаточно ли дополнительного дохода, чтобы покрыть соответствующие расходы.
Если нет четкого разделения, признать «пока неясно» честнее, чем называть красивую доходность.
Рынок сейчас с одной стороны жалуется на дороговизну инвестиций в AI, с другой — привык приписывать весь рост AI, и обе стороны торопятся. Meta — это зрелый рекламный бизнес, ей не нужно доказывать себя через неясные атрибуции. Четкое объяснение, какие улучшения уже реализованы, а какие еще в процессе, будет убедительнее, чем очередное повторение о силе модели.
#Meta巨额AI投入进入回报检验期
Акции чипмейкеров падают так сильно, что, пожалуй, самое неприятное — это когда заказы у компании выглядят неплохо, а цена акций всё равно падает. Неужели заказы вдруг стали бесполезными?
Сначала обновим временной лаг горячего списка: по состоянию на закрытие торгов 16 октября по восточному времени США, непрерывное падение акций полупроводниковых компаний продолжается уже девять торговых дней. Сейчас нужно объяснять не только, сколько конкретная компания сможет продать в этом квартале, но и за счёт чего клиенты будут дальше покупать.
Получение заказов и подтверждение выручки у производителей чипов и то, что конечные AI-компании действительно зарабатывают достаточно, чтобы покрыть расходы на вычислительные мощности — это две разные вещи. Пока последний этап зависит от постоянного финансирования, рост стоимости капитала и ужесточение условий финансирования могут в свою очередь повлиять на следующий раунд закупок.
Это не значит, что сегодняшние заказы фальшивые, и тем более нельзя на этом основании утверждать, что AI не имеет коммерческой ценности. Я склонен считать, что рынок снижает цену, которую готов платить за долгосрочный рост, одновременно требуя больше доказательств конечной отдачи.
Поэтому даже если ближайшие отчёты будут хорошими, это не обязательно легко вернёт цену акций вверх. Рост заказов, платёжеспособность клиентов и темпы расширения производства нужно оценивать вместе. Самый мучительный сценарий — когда фундаментальные показатели всё ещё растут, но скорость роста, в которую верили при покупке, уже не удерживается. Не спешите утешать себя фразой «несправедливо обвалили», и не упрощайте анализ, говоря «пузырь лопнул».
#纳指100周跌5.5%，芯片股八连跌
Фразу «机构资金持续流出» пока не стоит переводить как «все крупные средства уходят». Если рассмотреть данные ETF подробнее, ситуация сложнее, чем заголовок.
По суммарным ежедневным данным Farside, с 12 по 16 октября чистый отток из американских BTC спотовых ETF составил около 228,4 млн долларов. За пять торговых дней три дня были оттоки, два — притоки, то есть не было непрерывного одностороннего вывода средств в течение пяти дней. Кроме того, операции с ETF отражают только этот канал и не охватывают все институциональные действия на рынке.
На прошлой неделе чистые покупки по этому каналу были слабыми, в этом нет сомнений. Но сами цифры не могут прямо сказать, насколько сильно упадет цена дальше, и тем более нельзя на основании того, что в какой-то день цена устояла, объявлять, что дно достигнуто.
То, что действительно заставляет меня немного повысить уверенность, — это то, что после оттока цена больше не обновляет минимумы так легко, а затем появляется более устойчивый спотовый спрос. Если бы только деривативные средства временно поддерживали цену, исходное давление продаж не было бы по-настоящему поглощено.
Сейчас BTC нуждается в периоде стабильности, который можно подтвердить данными. Я понимаю желание срочно покупать на дне, после длительного падения всем хочется передохнуть; но принимать «временно не падает дальше» за «продавцы уже распродались» — это легкий путь к новым потерям. Устойчивость должна подтверждаться последующим спросом, а не заменой слова в заголовке на более оптимистичное.
#机构资金持续流出，BTC能否企稳？
Шум вокруг объёмов поставок Tesla утих, теперь я хочу обратить внимание на нечто менее популярное, но очень влияющее на прибыль: учёт гарантийных обязательств.
В отчёте 10-Q за второй квартал указано, что фактические затраты на гарантийное обслуживание за этот период составили 504 миллиона долларов, тогда как в прошлом году за тот же период — 398 миллионов долларов. Этот рост нельзя напрямую связывать с ухудшением качества, поскольку масштаб парка, возраст автомобилей и виды ремонтов влияют на расходы, но это напоминает нам об одном: после продажи автомобиля затраты не заканчиваются.
Доходы признаются в день поставки, что заметно, но обязательства по ремонту в последующие годы нужно оценивать и учитывать заранее. Насколько адекватны эти оценки и как их корректировать в будущем, влияет на нашу оценку прибыльности автомобильного бизнеса. Если смотреть только на количество поставок и валовую маржу за квартал, легко упустить этот более длительный цикл затрат.
В отчёте за третий квартал стоит рассматривать вместе следующие показатели: фактические гарантийные расходы, новые резервы и корректировки существующих оценок, а также изменения в масштабе парка автомобилей. Быстро обвинять в росте расходов — слишком поспешно; если деньги ещё не выплачены, нельзя просто игнорировать эти затраты.
Хороший продукт должен не только продаваться, но и выдерживать длительное использование. Инвесторы вполне оправданно радуются превышению ожиданий по поставкам, но если хочется убедиться в реальном восстановлении прибыли, стоит изучить и послепродажные расходы. Тренды в соцсетях вызывают восторг, но именно гарантийные и ремонтные расходы чаще всего проверяют, насколько автомобиль действительно приносит прибыль в долгосрочной перспективе.
#特斯拉交付超预期后盈利修复成焦点
Отчет Netflix еще не вышел, но я заранее хочу предупредить тех, кто следит за прибылью в годовом выражении: в третьем квартале этого года есть довольно низкая база для «впечатляющего роста».
В третьем квартале прошлого года Netflix из-за спора по налогу на прибыль в Бразилии признал расходы около 619 млн долларов, что снизило операционную маржу за квартал более чем на 5 процентных пунктов. Ранее компания прогнозировала операционную маржу в третьем квартале на уровне 33,2%, тогда как в прошлом году она была 28,2%. Если смотреть только на эти цифры, может показаться, что операционная эффективность резко выросла.
Но стартовая точка, заниженная из-за особых расходов в прошлом году, требует отдельного рассмотрения. Нельзя видеть восстановление маржи в годовом выражении и сразу приписывать все заслуги рекламному бизнесу. Насколько реклама принесла дополнительный доход и сколько потребовалось затрат на продажи и технологии — это нужно смотреть в соответствующих раскрытиях.
Я по-прежнему признаю потенциал рекламного бизнеса. Просто в отчетах часто ошибаются, принимая «восстановление ожидаемой базы» за «превышение ожиданий в операционной деятельности». Рост действительно есть, но ценность этих двух видов роста разная.
Когда отчет выйдет, я сначала сверю его с первоначальными прогнозами компании, а затем учту влияние налоговых расходов прошлого года. Только если после этих двух шагов улучшение прибыли останется, это действительно стоит радоваться. В отчетном сезоне не хватает просто красивого роста в годовом выражении, важнее, чтобы после изучения деталей он оставался впечатляющим.
#奈飞增长或放缓，广告业务成新看点
Не стоит устраивать праздник, увидев только одну картинку с надписью «AI-бизнес стал прибыльным» в следующем квартальном отчёте SpaceX. Для одного и того же бизнеса, при изменении методики подсчёта прибыли, результаты могут сильно отличаться.
В опубликованном отчёте за второй квартал скорректированный показатель EBITDA AI-подразделения составил положительные 1,146 млрд долларов, но операционный убыток всё ещё равен 1,257 млрд долларов. Разница около 2,4 млрд долларов связана в основном с корректировками на амортизацию, опционы на акции и прочее. Речь идёт именно об AI-подразделении, не путайте с прибылью всей группы.
Скорректированные показатели, конечно, полезны — они помогают отслеживать ход бизнеса. Но для бизнеса, требующего постоянных вложений в оборудование, амортизацию нельзя просто списывать как «денег не тратим». Деньги могли быть потрачены ещё при покупке оборудования, а износ и будущие затраты на обновление не исчезают из-за изменений в методике подсчёта.
Я ожидаю в третьем квартале увидеть, сможет ли операционный убыток сократиться, сможет ли рост выручки покрыть больше реальных затрат, а не только чтобы скорректированные цифры выглядели всё лучше.
Рост заслуживает признания, но качество прибыли требует вопросов.
Инвесторы могут принять убытки в период расширения. Неприемлемо, когда заходишь, видя заголовок о прибыли, а в отчёте в конце понимаешь, что твоё понимание «зарабатывать» и то, что показывает компания — это совсем разные вещи.
#SpaceX上市后首份完整季度财报将揭晓
В обсуждении этой волны инфляции есть момент, который особенно легко вводит в заблуждение: одно и то же повышение цен на нефть сначала принимается за доказательство инфляции, а затем становится доказательством «слишком сильного потребления в США».
В сентябре розничные продажи в США выросли на 0,8% по сравнению с предыдущим месяцем, что действительно выглядит впечатляюще. Но если исключить автозаправочные станции, рост составил всего 0,2%; продажи на автозаправках выросли на 6,4%. В этой статистике не учтено изменение цен, более дорогие счета не означают, что потребители купили больше товаров.
Поэтому я не согласен с тем, что при превышении ожиданий по CPI и PPI, а также по розничным продажам, автоматически делается вывод о «перегреве спроса и необходимости дальнейшего повышения ставок». Эти показатели могут частично отражать один и тот же энергетический шок и не могут рассматриваться как три полностью независимых доказательства.
ФРС всё равно должна контролировать ситуацию. Если рост цен на энергоносители дальше распространится на зарплаты, ценообразование в сфере услуг и инфляционные ожидания, давление станет сложнее контролировать; но жители могут также сократить другие расходы из-за более дорогого топлива.
Вопрос о дальнейшем повышении ставок в этом году для меня зависит от того, произошло ли такое распространение. Когда из кошелька уходит больше денег на топливо, а рынок это интерпретирует как высокую покупательную способность, это звучит довольно болезненно. Номинальное потребление устойчиво, но насколько силён реальный спрос — нужно разбирать отдельно.
#美国CPI与PPI双超预期，年内能否再加息？
Момент, когда Roadster оторвался от земли, действительно был безумным. Но кадры, которые в эти дни чаще всего пересылают, и продукт, который потребители в итоге смогут купить и легально эксплуатировать, нельзя напрямую приравнивать друг к другу.
Один легко упускаемый из виду момент: на сайте Tesla для версии Rocket указано, что она пока не разрешена для использования на общественных дорогах. Обратите внимание, это ограничение касается летающей версии, не стоит автоматически распространять его на все новые Roadster.
Демонстрация на контролируемой площадке проверяет инженерные возможности.
В общественной транспортной среде нужно решать другой набор вопросов: где разрешено использовать, кто несет ответственность при аварии, покрывает ли страховка, какие условия нужны для обслуживания и эксплуатации. Все это нужно решать по пунктам. Вопросы мелочные, но покупателям автомобиля их не избежать.
Я готов аплодировать таким смелым попыткам и понимаю, почему цена акций загорается от воображения. Но сейчас лучше рассматривать это как технологический проект, требующий коммерческой проверки, а не считать успешным использование в обычных условиях только потому, что демонстрация прошла успешно.
Самое страшное — когда обсуждение сводится к двум лагерям: одни кричат о революции в автомобилестроении, другие обвиняют в чистом обмане. Возможность полета уже показана, а станет ли это надежным и пригодным товаром — еще предстоит увидеть. Задав правильные вопросы по второму пункту, можно по-настоящему серьезно отнестись к этой технологии.
#特斯拉发布新一代Roadster，行情走高